Martin Molseter First Fondene

Invester i det uoversiktlige

De neste årene vil jeg lete etter aksjer hvor etterspørselsbildet ser svært uoversiktlig ut. Det pleier å gi disiplin på tilbudssiden og kan være en opsjon for superlønnsomhet de neste årene.


Det var en gang for lenge, lenge siden, før år 2000, når man kunne sette seg ned med et regnskap i ro og mak og ved hjelp av en relativt enkel regnskapsanalyse komme frem til om selskapet var sterkt undervurdert. Den tid er nok dessverre forbi. Fokus på stabil og høy lønnsomhet er nok ikke lenger like sikre kriterier på å skape meravkastning. Jeg liker å se etter selskaper hvor fremtidsutsiktene er mer uoversiktlige.

En slik sektor er teknologi som i Norden har vist seg å gi ekstra god avkastning rundt børsintroduksjoner. Problemet er at innenfor denne sektoren er det ofte stor usikkerhet både på etterspørsel -og tilbudssiden.

Jeg foretrekker å se på selskaper med en svært uoversiktlig etterspørselsside, men hvor tilbudssiden er relativt oversiktelige de neste årene. Min erfaring er at investorer og ledelser ofte legger for mye negativ vekt på stor usikkerhet på etterspørselssiden og at det legges for lite vekt på den positive siden av nettopp at det er stor usikkerhet.

Stor usikkerhet på fremtidig etterspørsel har en disiplinerende effekt på vekstambisjoner i bedriftsledelsene og også på kapitaltilgang i investormarkedet. Effekten blir egentlig den samme som om hvis alle i industrien gikk sammen i et kartell og ble enige om å begrense produksjonen for å få til kunstig høye priser.

Et eksempel på dette er tobakksindustrien, hvor aksjene i denne sektoren har gjort det svært bra i mange år siden både investorer og ledelsene i selskapene har vært skeptiske til vekstmulighetene fremover og konsentrert seg på å kutte kostnader for å opprettholde lønnsomheten lengst mulig.

Banknæringen opplevde dette etter finanskrisen for ti år siden. De ble tvunget av myndighetene til å holde tilbake kapital og dermed indirekte agere som et kartell hvor alle holder tilbake på vekstambisjoner. Resultater ble en ekstrem lønnsom næring mens kapitaloppbyggingen fant sted. Nå er den perioden over og bankene er igjen i ferd med å ødelegge for sin egen lønnsomhet med ambisjoner om sterk vekst, noe som er til glede for oss forbrukere.

Laksenæringen har opplevd noe av det samme med myndigheter som har gått inn og begrenset tilbudsveksten. I tillegg har bransjen vært preget av mye fiskesykdom, noe som paradoksalt nok har økt lønnsomheten i industrien siden etterspørselen har vist seg å være overraskende lite påvirker av høye prisene. Dette har medført en bonanza for aksjeprisene. Sektoren har blitt repriset fra å ha en typisk råvaresektorrabatt til å bli rangert mer som konsumsselskaper som handles til mye høyere prisingsmultipler på grunn av mer stabile inntjeningsutsikter.

Råvaresektoren kan være en interessant sektor å se nærmere på fremover. Jeg tror Kinas fokus på miljøfremmende tiltak og mål om å bli mindre avhengig av industrisektoren kan bidra til å begrense tilbudssidevekst innen mange råvarer som blant annet gjødsel. Kina har stått for nær 50% av verdens råvareproduksjon innen mange segmenter. En kontrollert nedskalering av miljøfiendtlig kapasitet samtidig som etterspørselen vokser moderat fra en mye større base enn for bare 10 år siden kan bidra til tidvis svært spennende perioder for aksjonærer i slike selskaper. Bare se på hva som skjedde innen tørrbulk i 2015 hvor markedet fokuserte for mye på at Kina skulle redusere sin etterspørsel av jernmalm, mens for lite fokus ble tillagt at egen jernmalmproduksjon også skulle kuttes betydelig. Resultatet var en kraftig økning i importbehovet til Kina og høyere internasjonale jernmalmpriser, selv i en situasjon med relativt svak etterspørsel fra Kina.

Oljesektoren er også spennende siden økt usikkerhet rundt fremtidig etterspørsel og mulige nye avgifter på utslipp gjør selskapene ekstra forsiktige i å investere i nye langsiktige prosjekter. Det vil alt annet like bidra til høyere priser på lang sikt. Innen olje har vi jo også et velfungerende kartell som i øyeblikket har lite ledig kapasitet så der er det relativt enkelt å holde prisen oppe også på kort sikt.

Martin Mølsæter (forvalter av FIRST Generator og FIRST Globalt Fokus).