Illustrasjonsbilder 070618 025 Msm 2 Copy

Markedskommentar august 2018

Børsoppgangen i USA ble i august den lengste i historien (sammenhengende oppgang uten minst 20 % korreksjon). Oppgangen i august kom på bakgrunn av gode tall for inntjening og makroøkonomi. Frykten for handelskrig og uro i fremvoksende økonomier kom etter hvert i bakgrunnen. Den rekordlange oppturen gjør det da naturlig å spørre seg om hvor lenge dette kan vare.

Markedsutvikling

Kjente og kjære samt noen nyere risikomomenter måtte vike for mer positive faktorer gjennom august. Måneden begynte med klar uro spesielt i Tyrkia som også ga noe spredning til andre fremvoksende økonomier. Før dette hadde de viktigste industrielle metallene falt ganske markant fra slutten av juni. Selv om disse faktorene hadde begrenset effekt på de viktigste børsindeksene i verden, har vi sett at sykliske selskaper har utviklet seg svakere enn markedet generelt. Svekkede valutaer i fremvoksende økonomier har også medvirket til overraskende svak utvikling for den norske kronen.

Makroøkonomisk utvikling

Etter svekkelsen av global vekst gjennom våren har vi de siste månedene meldt om stabilisering av veksten på et rimelig høyt nivå. Dette inntrykket gjelder også etter at vi har lagt august bak oss. Global vekst toppet ut på rundt 5 % ved årsskiftet og sannsynligvis er vi fremdeles på nivåer rundt 4 %. Dette er fremdeles høyere enn det som er normalt over tid. Bakteppet for markedene er således fremdeles godt. Dette reflekteres også i inntjeningstallene for selskapene, både når det gjelder faktisk vekst i 2. kvartal og utvikling i analytikernes forventning til fremtidig inntjening. Normalt er analytikerne for optimistiske ved inngangen til året og må derfor gjerne gradvis nedgradere sin forventninger. Dette er ikke tilfelle i 2018 og estimatene for både 2018 og 2019 er økt så langt i år, spesielt i Norge og USA men også i Europa.

Markedsprising

Figuren under viser alle oppgangsperioder i det amerikanske aksjemarkedet etter 1930. Denne viser at inneværende periode er den lengste i historien men samtidig er det to andre perioder som har gitt høyere prosentvis oppgang. Som for realøkonomien er det ikke nødvendigvis lengden på oppgangen som er det viktigste, men om det har utviklet seg ubalanser.

Picture4

For aksjemarkedet betyr dette (for) høy prising. Vi har lenge vurdert det slik at det amerikanske aksjemarkedet er høyt priset. For å vurdere om prisingen er høy eller lav ser vi gjerne på pris i forhold til inntjening (P/E), men da siste 10 års inntjening for å justere for at inntjeningen varierer veldig mye gjennom en syklus. Grafen under viser at prisingen i dag er vesentlig høyere enn normalt. Trolig vil rentenivå og økonomisk vekst være lavere på varig basis fremover, noe som forsvarer at P/E forholdet kan være høyere enn hva historien tilsier. Selv justert for dette anser vi aksjemarkedet i USA å være høyere priset enn hva som er forsvarlig på lang sikt.

Picture3

Strategi

Prising av aksjer er høyere enn normalt, først og fremst i USA som vist over hvor vi ser syklisk justert P/E (CAPE). Det norske aksjemarkedet er også noe høyere priset enn hva vi har sett over tid. Det er samtidig nesten alltid slik at høy prising alene ikke er tilstrekkelig for at vi skal få de virkelig store fallene (unntaket er «Black Monday» i 1987). Det er realøkonomiske nedturer (resesjoner) som er utløsende for krakkene. Den økonomiske syklusen er moden, spesielt i USA, men ikke overmoden. Vi tror med andre ord at en alvorlig økonomisk nedtur er et stykke frem i tid. Nyheter gjennom sommeren har ikke endret denne vurderingen. Vi tror fortsatt det er rom for at aksjemarkedene stiger i tiden fremover. Dette er også understøttet av historiske sammenhenger mellom prising i markedet og fremtidig avkastning. Selv om potensialet er lavere enn normalt gitt dagens prising, tror vi oppgangen vil fortsette en god stund til. Samtidig har risikoen økt, noe som i sum rettferdiggjør en fortsatt nøytralvekt i aksjer.