FIRST Fondene Kompass

Markedskommentar mai

Den økonomiske oppgangskonjunkturen er moden og risikoen for at USA og verden ellers havner i en resesjonslignende tilstand er klart høyere enn normalt. Imidlertid mangler det noen viktige triggere for at dette skal skje i veldig nær fremtid. I tillegg er ubalansene i amerikansk økonomi nå mindre enn de tradisjonelt er – først og fremst som følge av at husholdningene har vært måteholdne i denne oppgangen (og snarere bygget ned gjeld). En eventuell resesjon blir derfor trolig mildere enn hva vi har opplevd før. Dette betyr sannsynligvis også at inntjeningen i selskapene ikke blir like hardt rammet som vanlig.

Vi kan videre slå fast at prisingen av aksje- og kredittmarkedene langt fra er så høy som den gjerne er helt på slutten av en oppgangsfase. Oppsummert innebærer dette at et worst-case scenario i dag fortoner seg klart mindre dramatisk enn hva vi har opplevd historisk. Vi har redusert aksje- og kredittvekt i porteføljen gradvis over lengre tid som følge av stigende prising og en mer moden økonomisk oppgang. Nedgang i markedene siste måned bidrar til at vi ikke gjør ytterligere risikoreduksjoner ved inngangen til juni.


a. Korttidsindikatorer makro

i. Globalt vekstmomentum må sies å være noe svekket gjennom mai. Goldman Sachs Current Activity Indicator antyder global vekst på ca. 3,0% (ned fra 3,5% sist måned). Globale makroindikatorer kommer fortsatt inn svakere enn forventet, men i litt mindre grad enn tidligere (2. deriverte er positiv). Global PMI for industrien faller til under 50 i begynnelsen av juni. På den litt mer positive siden er globalt privat konsum på ok nivå. Investeringsutviklingen globalt synes også å svekkes noe – basert på bl.a. investeringstellinger.

ii. USA: Overraskende svak utvikling i ISM/PMI – både på industri og tjenestesektoren. Privat konsum holder bra koken og tillitten blant husholdninger er svært god. Svekkelsen vi så noen måneder tilbake i hus-sektoren er reversert (godt hjulpet av at boliglånsrenter har falt 100 basispunkter). Vekstmomentumet i 2. kvartal er noe svakere enn i 1. kvartal.

iii. Emerging markets: PMI for industrien har falt noe de siste 2 månedene (fortsatt over 50). Dette er forklart av nedgangen i Kina. I sum er fortsatt husholdnings- og industribarometre i Kina stigende etter kraftig stimulansetiltak fra myndighetene. Markedet har blitt mye mer skeptisk til regionen etter eskalering av handelskrigen mellom Kina og USA.

iv. EMU: Fortsatt gjennomgående svake nøkkeltall for europeisk økonomi. PMI for industrien falt noe tilbake igjen etter marginal oppgang i april og er på svake 47,7. Privat konsum holder imidlertid godt stand.

v. Norge: Privat konsum viser noe mer styrke igjen etter (merkelig) svak utvikling over noe tid. Arbeidsmarkedet fortsetter å strammes og oljeinvesteringer oppjusteres. Norges Bank vil trolig fortsette å heve renten – allerede denne måneden.


b. Konjunktursyklus/Ubalanser

i. Konjunktursyklusen er moden i USA slik vi ser det (se modell under). Det er først og fremst bedriftene som har bidratt til dette (i form av å bringe arbeidsledigheten svært langt ned samt å øke opplåningen mye). Husholdningene har vært måteholdne i denne oppgangen (med høy sparerate og nedbygging av gjeld), noe som vil bidra til at det økonomiske tilbakeslaget vil bli av den moderate sorten (slik det ser ut i dag).

FIRST Fondene 8

ii. I grafene under ser vi hvordan typiske resesjonstriggere utvikler seg i snitt i månedene før resesjoner, og hvordan de har utviklet seg de siste månedene. Det er lite som tyder på en veldig nært forestående resesjon i USA. Siste måneds utvikling forsterker dette inntrykket (spesielt ift. utvikling i arbeidsmarkedet og consumer confidence). Kun ISM følger mønsteret fra tidligere resesjoner (mindre viktig da denne har mange «mini-sykluser» innenfor de store svingningene).

FIRST Fondene 7

c. Andre momenter

i. Politikk: Frykten for handelskrig blusset opp etter «bruddet» mellom USA og Kina. «Hard» Brexit mer sannsynlig (dog fortsatt relativt liten) etter Mays avgang i England.

ii. Inntjening: 1. kvartal forløp uten dramatikk (som var fryktet som følge av utsikter til negativ årsvekst i USA). Lite endringer i forventet inntjening siste tiden med unntak av i emerging markets. Nedside i estimatene etter relativt svake makrotall men det er også «alltid» tilfelle.

iii. Federal Reserve: FED snudde markedet i januar og bør levere igjen for å tilfredsstille markedet. Det er ventet flere rentekutt utover høsten mens FED fremdeles har signalisert nok en renteheving (offisielt). Uttalelsene fra FED tyder imidlertid på at de er i ferd med å «føye seg» etter markedet. Aksjemarkedets ønske om rentekutt er entydig men effekten i markedet neste 6 måneder er mer tvetydig.

iv. Verdsettelse: P/B Oslo Børs 12% over snitt. CAPE (syklisk justert P/E) MSCI World: 7% over snitt, CAPE MSCI EMU: lik snitt, CAPE MSCI USA: 30% over snitt, og CAPE EM 28% under snitt. High Yield USA: Premie mot stat 4,43 mot 4,83 i snitt.


d. Strategi

i. Aksjeandel: Undervekt (uendret).

ii. Internasjonale aksjer: Undervekt (uendret).
• Foretrekker Emerging Markets og EMU på bekostning av USA.

iii. Norge: Noe mindre undervekt Norge enn internasjonale aksjer (uendret).

iv. Svak undervekt High Yield (uendret).
• Kredittpremien har steget kraftig ute (90 basispunkter i mai).
• Kredittpremie Norge/Norden økte med 10 basispunkter i mai. Hittil i år har premier falt med om lag 50 basispunkter i begge markeder. På marginen mindre verdi i Norden, men øker ikke undervekten nå.

Månedsrapport mai 2019

Cookies

We use cookies to make sure the website can function, to measure traffic and to support the marketing of our services.

By using the website, you agree to our use of cookies. Please read our cookie policy for further information about our use of cookies.

OK