Hopp til innhold
Nyhet

Er nordiske selskaper blant de beste i verden?

13.07.23

At verdens beste selskaper er å finne i Norden, er kanskje lite sannsynlig. Men to nordiske selskaper står virkelig ikke tilbake for noen.

Først må vi definere hva gode selskaper er.

I fondet First Veritas, som jeg forvalter, definerer jeg kvalitet og risiko basert på syv parametere:

  • Kvalitet måles gjennom vekst i omsetning per aksje, egenkapitalavkastning, cash-conversion og marginvarians. Alt dette måles over en 10-årsperiode for å nøytralisere tilfeldigheter så godt som mulig.
  • Risiko måles gjennom finansiell soliditet, verdsettelse og syklisk fase (sistnevnte definert som dagens driftsmargin relativt til historisk snitt).

MSCI har definert kvalitet i sin stil-indeks MSCI World Quality gjennom de selskapene i verden med høyest egenkapitalavkastning, finansiell soliditet og stabilitet i inntjening. Alle tre felles med de syv i First Veritas.

Hvordan skal jeg finne de beste selskapene i verden når jeg ikke vet hvor jeg skal lete? Noen kan jeg gjette meg fram til, sånn som Apple, LVMH og Microsoft. I tillegg har jeg brukt noe fra nevnte MSCI World Quality, samt forslag jeg fikk på Twitter som jeg avstemte (se tabell nederst).

I forvaltningen av Veritas hardtaster jeg alle tall kvartalsvis tilbake i minimum 10 år. Jeg har trolig brukt flere år av livet mitt på det, er det noe poeng?

Regnskap er subjektivt og må avstemmes menneskelig, slik at de blir identiske på tvers av selskaper og bransjer. Å lage modell på 52 nye selskaper er rett og slett altfor tidkrevende, så jeg har jukset og hentet de tallene jeg klarer ut fra Bloomberg. Tabellen under oppsummerer nøkkeltallene:

Det finnes garantert andre selskaper med høy kvalitet og lav risiko i verden som jeg ikke husket på eller aldri har hørt om. Men jeg tror ikke dette er noe dårlig utgangspunkt for å rangere utvalgene opp mot hverandre (vi ser bort fra marginvarians).

Selskapene i Veritas har vokst omsetning per aksje 17 prosent årlig siste 10 år. For de utvalgte selskapene er tilsvarende tall 14 prosent. For å gjenta, disse tallene er ikke avstemt av meg, kun hentet fra Bloomberg. Den generelle verdensindeksen MSCI World kan kun vise til 2 prosent. 2 poeng til Veritas, 1 til de utvalgte og 0 til MSCI World her. Meta scorer høyest blant de utvalgte her.

Egenkapitalavkastning i snitt siste 10 år er 49 prosent i Veritas, 34 prosent hos de utvalgte og 11 prosent for MSCI World. Samme poenggivning som under vekst.

Cash-conversion er mer tricky. Jeg definerer dette som fri kontantstrøm til egenkapital dividert på netto resultat. Her har Veritas 64 prosent i snitt siste 10 år, mens de utvalgte har 106 prosent. Men om jeg går inn og kikker på tallene, er det opplagt noe som ikke stemmer. Constellation Software kommer ut med 254 prosent, til tross for at de gjør en stor mengde oppkjøp (en del av deres forretningsmodell). Om jeg skulle gjette, ville de hatt nærmere 0 prosent om jeg hadde gått inn og justert regnskapene på en mer korrekt måte enn hva Bloomberg tydeligvis gjør. LVMH, som også gjør mye oppkjøp, får over 100 prosent som de ikke ville fått i min definisjon. Jeg synes det er vanskelig å dele ut poeng i denne kategorien, men får være raus og gi 2 poeng til de utvalgte likevel.

På soliditet kommer Veritas ut på 196 prosent, de utvalgte på 135 prosent og 73 prosent for verdensindeksen. Så også her samme poenggivning som under de to første. Egentlig ganske solid for alle tre.

Når det gjelder verdsettelse, er det sånn at kvalitet koster. Den generelle verdensindeksen har lavest P/E med 17,7x, mot Veritas på 22,4x og våre utvalgte på 40,7x. Ingen voldsomme outliers som trekker opp i de utvalgte (dog er Nvidia og Amazon veldig dyre), men uansett synes jeg det er høy verdsettelse på de utvalgte selskapene her. 2 poeng til MSCI World, 1 til Veritas og ingen til våre utvalgte.

Til slutt syklisk fase, der er både verdensindeksen og våre utvalgte på 1,13 (dette betyr at EBIT-marginen siste fire kvartaler er 13 prosent høyere enn snitt siste 10 år). Med andre ord, om marginen historisk har vært 20 prosent, så er den 22,6 prosent nå. Dette sier noe om hvilken grad av superprofitt selskapene har. Høy syklisk fase er høyere risiko. I Veritas er tallet 0,98. 2 poeng til Veritas og 1 hver til MSCI World og våre utvalgte.

Oppsummert:

  • FIRST Veritas: 9 poeng
  • Våre utvalgte: 6 poeng
  • Verdensindeksen: 3 poeng

Dette ser jo bra ut for Veritas’ utvalgte i Norden. Kanskje for bra?

Den store refleksjonen må ligge i følgende: Måler jeg riktig? Er parameterne i det hele tatt relevante? Jeg er fullt klar over enkelte svakheter i modellen, og jeg bruker denne type øvelser til å forsøke å kjenne igjen karakteristikker på gode selskaper jeg ikke måler eller klarer å fange på en best mulig måte selv.

Om et selskap som åpenbart er veldig bra (f.eks. gitt overlegen avkastning over en lang periode) er langt unna å komme med i Veritas, må jeg ta det til meg.

Men det er mye viktigere å snu det på hodet. Om et selskap over lang tid har ødelagt verdier og samtidig scorer godt, må jeg virkelig tenke meg godt om. Derfor er modellen i Veritas kontinuerlig under utvikling for å bli bedre.

Kan en annen forklaring på utfallet være at jeg med overlegg har valgt ut selskaper med agenda at dette uansett skulle bli resultatet? Det er det jo tross alt bare jeg selv som vet. Samtidig er det jo litt dumt å prøve å lure seg selv, og med 52 utvalgte selskaper får en selv velge om en skal stole på meg når jeg sier jeg ikke har hatt dette som agenda.

Selskaper som Apple, Alphabet og Meta hadde kommet med i Veritas om de var børsnoterte i Norden. Dog virker det som at for å oppnå samme kvalitet i f.eks. USA, må en betale en høyere pris enn i Norden.

Sånn jeg måler det er Evolution og Novo Nordisk de selskapene i Norden med høyest kvalitet, og de står virkelig ikke tilbake for noen.

Kanskje Norden bare er litt «uoppdaget» på planeten? Jeg synes iallfall en del av selskapene her i toppen av kula har veldig høy kvalitet.

Skrevet for E24 13.07.2023.

Les mer om FIRST Veritas her

Utvalgte selskaper

AbbVie Inc

Accenture PLC

Adobe Inc

Alphabet Inc

Amazon.com Inc

Apple Inc

Applied Materials Inc

Arista Networks Inc

ASML Holding NV

Atkore Inc

Atoss Software AG

Automatic Data Processing

Berkshire Hathaway Inc

Booking Holdings Inc

Broadcom Inc

The Coca-Cola Company

Constellation Software

Copart Inc

Costco Wholesale Corp

Dechra Pharmaceuticals PLC

Dino Polska SA

Eli Lilly & Co

Estée Lauder Companies

Ferrari N.V.

Fortinet Inc

Garmin Ltd

Gilead Sciences Inc

Hermes International

Lam Research Corp

L’Oréal SA

LVMH

Malibu Boats Inc

MasterCard Inc

Meta Platforms Inc

Microsoft Corp

Moncler SpA

Monster Beverage Corp

Nemetschek SE

Nestlé SA

Netflix Inc

NVIDIA Corp

PepsiCo Inc

Randstad NV

Skechers USA Inc

Straumann Holding AG

Taiwan Semiconductor

Texas Instruments Inc

United Rentals Inc

Veeva Systems Inc

Visa Inc

The Wendy’s Company

XPEL Inc