FIRST Global Focus A

Fondets utvikling

FIRST Global Focus leverte en avkastning på -8,4% i februar, hvilket var 8,7%-poeng svakere enn avkastningen på referanseindeksen MSCI World AC på 0,4% (norsk valuta). Så langt i år er fondet ned med 11,0% vs. MSCI World AC som er ned med 1,7%.

Norske kroner styrket seg mot dollar med 1,3% i februar og med 5,2% så langt i år, hvilket negativt påvirker avkastningen for et globalt fond målt i norske kroner. Målt i norsk valuta, så var det nedgang i aksjemarkedet i USA i februar med S&P 500 ned 1,9% og Nasdaq ned 4,4%. Europa var derimot opp med 3,7%. Asia var blandet med Japan opp hele 8,1%, mens var Kina ned med henholdsvis 3,9% (Hang Seng) og 6,7% (MSCI China). FIRST Global hadde i februar en eksponering på 15% mot USA, 47% mot Europa og 35% mot Asia (basert på lokalisering av HQ).

Bidragsytere

Februar var en svak måned med få lyspunkter. Høyest avkastning hadde Boliden (0,8% av NAV) og Lundin Mining (0,7% av NAV) med henholdsvis 11% og 27% avkastning og til sammen 0,2%-poeng porteføljebidrag. Midea (4,3% av NAV), Ørsted (3,7% av NAV) og Elkem (3,8% av NAV) hadde også positiv utvikling med oppgang på 4-7% og til sammen et positivt porteføljebidrag med 0,4%-poeng.

Svakeste bidrag

På den negative siden ble porteføljen rammet både av «anti-Boblen» knyttet til software og konsulentselskaper og en svak måned generelt i Kina med nedgang på 4-7%.

Anti-Boblen som vi også har kalt «baksiden av AI» er basert på en frykt av kunstig intelligens skal ødelegge forretningsmodellen til software og konsulentselskaper. Software-indeksen IGV US var på det meste ned med 30% fra topp, mens indeks av Salesforce, Adobe, ServiceNow og Intuit er ned med 46%. En betraktning er at software-selskapene generelt har vært veldig høyt priset etter at software-indeksen har økt med over 20% årlig fra 2018 til toppen i 2025 og dermed var sårbare for en korreksjon. De fleste software-selskapene er dermed fortsatt for dyre for oss med unntak av Adobe.

Adobe (4,7% av NAV) var ned med 11% i februar og bidro negativt med 0,5%-poeng til avkastningen i februar. Mens konsensus-estimatene for EBIT-27 er blitt redusert med 7%, så har aksjen rast med 62% siden topp. Aksjen prises til 10x EBIT vs. historisk snitt på 38x. Vår DCF indikerer 125% oppside og en relativt begrenset fundamental nedside.

Mens fokus i media har hovedsakelig vært på software, så har konsultselskapene blitt solgt enda mer ned med en nedgang på 56% siden topp (indeks av de største). Dette gjør at flere av de ledende selskapene med lang, solid historikk handles til P/E-multipler under 10x i det vi vil kalle en «anti-boble». Ved internet-boblen gikk derimot de svenske konsulentselskapene typisk mer enn 10x med sterk overdreven tro på vekst knyttet til å hjelpe bedriftene med å implementere internet. «Framfab» i Sverige ble på topp verdsatt til over 4 mrd dollar med sine 3,000 ansatte eller 1.3 millioner dollar per ansatt, før aksjen falt med over 95% i løpet av 2021. Til sammenligning prises Globant i dag til 2 mrd dollar med sine 30,000 ansatte (70,000 dollar per ansatt) og med en P/E på 7x.

Vi tror «business-as-usual» burde vært den beste antagelsen tilbake i 1999-2000, og det samme gjelder i dag. AI vil medføre endringer for konsulentbransjen, både positive og negative, men med god sannsynlighet for økt aktivitet knyttet til bedrifters behov for bistand for å implementere AI i sine forretningsmodeller.

Globant (5,9% av NAV) falt med det meste hele 40% uten selskapsspesifikke nyheter i februar før kvartalsrapporten bidro til en 20% bedring. Aksjen endte likevel ned med 26% i februar og bidro negativt 1,8%-poeng til porteføljeavkastningen. Accenture (3,7% av NAV) falt også med 22% og bidro negativt med 0,9%-poeng.

Det kinesiske aksjemarkedet hadde en svak måned i februar etter en tilsvarende sterk januar måned. Alibaba (6,1% av NAV) og Meituan (3,3% av NAV) falt begge med 16-17% i februar og bidro til sammen med 1,6%-poeng negativ avkastning. Vi mener begge selskapene er fantastiske selskaper med gode vekstutsikter og logistikk-systemer i verdensklasse, men den pågående kannibalistiske konkurransen fortsetter å ødelegge tallene på kort sikt. Myndighetene har instruert selskapene i å stoppe med tapsbringende konkurranse, hvilket bør bidra til bedring utover 2026. Forsikringsselskapene Ping An (5,7% av NAV) og China Life Insurance (4,1% av NAV) falt også med 7-10% i februar og bidro til sammen negativt med 0,9%-poeng avkastning.

Generelt fokus

Dyre aksjer har sjelden vært dyrere relativt til billige aksjer i dag – sist gang markedet var på samme nivået var før dot.com-boblen sprakk. FIRST Global Focus har et klart fokus på verdiaksjer – aksjer som handles til en stor rabatt til de underliggende verdiene i selskapet. Vår base-case DCF viser en vektet «fundamental» oppside på over 100% i porteføljen, mens nedsiden er begrenset fundamentalt. Samtidig er vi investert i mange upopulære segmenter – «stygge andunger» – og det er ikke gitt at resten av markedet umiddelbart blir enige med oss selv om vi har kjøpt aksjene. Men kvaliteten på selskapene i porteføljen er generelt veldig høy og prisingen er lav. Dette er en kombinasjon vi tror vil gi solid meravkastning over tid!