Jeg forvaltet Odin sitt eiendomsfond i perioden 2014-2018, og selv om det svingte litt da også, var det ikke i nærheten av hvordan eiendomsaksjer har vært de siste 3–4 år.

Det har skjedd mye i det siste. Det er vel noe en alltid sier, klassisk recency bias, men fakta er at det har vært flere hendelser så langt dette tiåret enn det var det forrige. Og eiendom har kanskje blitt spesielt påvirket av hendelsene.

Vi kan spole tilbake til mars 2020 da pandemien brøt ut. Eiendom ble betydelig negativt påvirket. Vi kunne nesten ikke reise, så hoteller var nok det verste. Butikker måtte holde stengt, så handel/kjøpesentre var ikke så mye bedre. Og mange jobbet fra hjemmekontor, noe som har i mange tilfeller vært en vedvarende trend som påvirker kontor-segmentet negativt.

På den andre siden falt rentene, som er positivt for eiendomsselskapene. Så etter en tøff periode i 2020, blomstret sektoren i 2021, da en forsto at eiendom ikke var dødt likevel, kombinert med de lave rentene.

Og det ble en voldsom hype. I november 2021 var sektoren priset på en P/E på 30x, First Nordic Real Estate som jeg forvalter nå hadde en avkastning på over 40 prosent dette året.

Få ting vokser inn i himmelen, og i 2022 ble mye snudd på hodet. Inflasjonen skøyt fart, sikkert drevet av både underinvesteringer og krigen i Ukraina, og da begynte også rentene å bevege seg oppover.

3M STIBOR, den svenske 3-månedersrenten, er nå på rundt 3,70 prosent, høyeste siden 2008, og opp fra negativt territorium så sent som tidlig 2022. Dette fører til betydelig høyere rentekostnader, i alle fall for de med stor andel flytende rente. Den svenske 10-årsrenten (swapen) ligger rundt 3 prosent, som er høyeste på rundt 10 år.

Dette har mer å si for hvordan selskapene (og eiendommen) verdsettes. Jo høyere lange renter er, jo høyere avkastningskrav må en bruke, og jo lavere blir eiendomsverdiene. P/E i sektoren nå er rundt 13x, altså mer enn 50 prosent lavere enn på peaken.

På toppen av dette har finansieringsmarkedet blitt mer selektivt. De såkalte spreadene (rentemarginen) obligasjonsinvestorer krever har økt vesentlig (dog kanskje kommet noe ned i det helt siste). Så selskaper som må låne penger får en dobbelt negativ effekt, både av økte markedsrenter, men også av økte marginer.

Banker også har økt sine rentemarginer. Dette med økte rentemarginer gjenspeiler nok at sektoren i sum har vært offensiv og økt gjeldsbelastningen, men jeg vil si at dette ikke gjelder alle, men et fåtall selskaper. Uansett får det negative konsekvenser for alle gjennom mindre utlånsvillighet, dermed blir lån dyrere.

Og som et siste negativt poeng, påvirker den økte inflasjonen også eiendomsselskapene negativt på noen måter. At de får inflasjonsjustering i sine leiekontrakter er bra, men kostnadene øker også (f.eks. oppvarming av fellesområder). Kanskje viktigst gjennom at å utvikle nye arealer er mer utfordrende pga. både høyere råvarepriser og lønninger, samtidig som etterspørsel påvirkes negativt av at folk og bedrifter også har dyrere finansiering.

Uff, det ble mye negativt, kan det bli enda verre? Tja, det kan det sikkert, spåkulen min er sjelden godt kalibrert.

Jeg tror det eneste jeg kan si om eiendomssyklusen, er at vi er i alle fall ikke på topp. Tvert imot har ganske mange negative nyheter blitt priset inn i aksjene. Sykluser er jo egentlig litt spennende. Det aller viktigste er å stå igjennom de uten å gå konkurs, utvanne aksjonærene massivt eller måtte refinansiere store deler av gjelden på ugunstige vilkår.

I tillegg kan det bli ekstra bra om selskaper faktisk klarer å utnytte en nedgangskonjunktur til for eksempel å kjøpe mer eiendom av pressede selgere.

For det er jo litt definisjonen av en syklus vi ser nå. Igangsettingstakten på nye boliger var ned 50 prosent i Sverige i Q1 sammenlignet med samme kvartal i fjor. Og det er ventet å fortsette de neste kvartalene også.

Og hvordan blir tilbud- og etterspørselssiden seende ut da? Opplagt i favør av de som allerede besitter eiendom, og kanskje i tillegg har finansielle muskler til å utnytte lavere byggekostnader som følge av nedgangskonjunkturen.

Det er flere fordeler med å investere i børsnoterte eiendomsselskaper og fond, slik jeg ser det:

1. Det er en likvid investering (dvs. det er enkelt/kjapt og billig/gratis) både å kjøpe og selge. Aksjemarkedet overdriver ofte både på vei opp og ned, så en må leve med svingninger (som vi har opplevd den siste tiden), men det gir også bedre muligheter til å selge dyrt og kjøpe billig enn gjennom å kjøpe eiendom direkte.
2. Det gir god diversifisering. De største eiendomsselskapene i Sverige har porteføljer på over fem millioner kvadratmeter på tvers av segmenter og geografier. I First Nordic Real Estate er det eksponering mot hele 25 millioner kvadratmeter. Den diversifiseringen er ikke lett å få til på egen hånd.
3. Børsnoterte selskaper er ganske store, og eiendom skalerer til en viss grad. Det er viktig å ha intern kompetanse på utleie, vedlikehold, prosjektgjennomføring, finansiering etc. som er enklere å få til med en større portefølje. Samtidig gir det fleksibilitet dersom leietagere ønsker større/mindre lokaler, eller selskapene selv ønsker å renovere et bygg uten å miste leietagere.

Mange av de sykliske faktorene jeg har nevnt, har utviklet seg negativt for eiendomsselskapene siste 1–2 år.

Når dette snur, vet jeg ikke. Men når det en gang snur, tror jeg selskapene som har tatt godt vare på seg selv gjennom nedgangskonjunkturen vil stå styrket ut og bli veldig gode investeringer.

Les mer om FIRST Nordic Real Estate her.

Artikkel skrevet for E24 (15.06.2023).